Принятие инвестиционных решений в условиях неопределённости

Инвесторам часто приходится сталки­ваться с ситуацией неопределенности на фондовом рынке. Такая ситуация возника­ет, когда направление дальнейшего движе­ния рынка не очевидно и не понятна даль­нейшая реакция рынка на те или иные со­бытия. Как правило, реакция рынка носит опережающий события характер, и неред­ко розыгрыш той или иной новости о неко­тором событии заканчивается еще до фак­тического наступления оного. Рынок сам становится индикатором инвестиционных ожиданий, но именно этот опережающий характер и создает проблемы. Возникает закономерный вопрос: «Закончился розы­грыш события или еще нет?». То есть насту­пил момент, когда данное событие не ока­зывает заметного влияния на рынок, или пока не наступил? С другой стороны, сте­пень реакции рынка на аналогичные собы­тия при разных условиях может существен­но различаться, поэтому появляется необ­ходимость в ее предсказании.

Степень реакции рынка на анало­гичные события при разных условиях может существенно различаться, поэто­му появляется необходимость в ее предсказании.

Ответить на поставленные вопросы помогло рассмотрение важнейших собы­тий последних лет, определивших дина­мику российского фондового рынка с фундаментальной и технической сторон. Впрочем, предлагаемой методикой мож­но воспользоваться, например, и на срочном рынке нефтяных или никелевых контрактов.

С нетехнической стороны в основном разобраны факторы российской внутрен­ней политики и мировой макроэкономи­ки. Это отражает возросшую степень по­литизированности отечественного рынка и его интеграцию в мировой рынок. Фун­даментальные факторы, связанные непо­средственно с деятельностью эмитентов, в современных условиях не следует рас-

сматривать «кардиналистски». Они явля­ются одним из поводов для ценообразо­вания, и говорить о степени их влияния имеет смысл, пожалуй, именно с «ордина-листских» позиций: лучше те или иные по­казатели или хуже, больше прибыль или меньше.

Из технических факторов, с помощью которых и вычислена степень влияния оп­ределенных нетехнических факторов, рас­смотрены цена (точнее, значение индекса РТС, RTSI ), экспоненциальное скользящее среднее (Ехро nential Мо ving Average , ЕМА), индекс относительной силы ( Relative Strenght Index , RSI ), конверген­ция-дивергенция скользящих средних (Мо ving Average Conference - Divergence , МАСО), объем ( Volume ).

ЕМА цены - экспоненциальное сред­нее цены за определенный период вре­мени, в данном случае - 45 дней. Это обусловлено тем, что 45 торговых дней -это 2 календарных месяца, срок, как правило, достаточный для сглаживания влия­ния нерыночных факторов, если таковые имели место. Можно для расчетов исполь­зовать и более продолжительный период, например 64 торговых дня - приблизи­тельно календарный квартал. А квартал -очень важный срок в финансовой сфере (выходит отчетность компаний, осуществ­ляются различные выплаты и т. д.). Кроме того, этот срок соответствует длительности наименьшего по продолжительности до­минирующего цикла в динамике индекса РТС, рассчитанной с помощью преобразо­вания Фурье ( Fourier Transform ). Но в дан­ной статье будет использоваться 45-днев­ная EMA , для того чтобы падение или рост подтверждались ей на более ранней ста­дии.

RSI - индикатор (осциллятор), кото­рый равен отношению суммы цен закры­тий «в плюсе» в течение рассматриваемо­го периода времени к сумме всех цен за­крытий в течение этого периода. Эта вели­чина выражается в процентах. В наших расчетах период времени составляет 22 торговых дня, т. е. календарный месяц, -также очень важный срок в финансовом мире.

MACD - индикатор, который графиче­ски представляет собой две линии: сплошную линию (быструю линию, MACD Line ), которая упрощенно есть разность 12-дневной и 26-дневной EMA , и пунктир­ную линию (медленная, сигнальная ли­ния, Signal Line ), которая есть 9-дневное EMA сплошной линии.

Выбор данных индикаторов осуществ­лен на основе опыта и, кроме того, в силу их значительной популярности, что не сто­ит сбрасывать со счетов как механизм са­мопрограммирования рынка.

При анализе рассмотрена прежде всего текущая волна. Это связано с тем, что на протяжении ее существования ра­ботали определенные факторы, формиро­вавшие ее. Волны достаточно протяжен­ные, поэтому хорошо видны на графике ( ). Для удобства анализа цена (индекс РТС), ЕМА и RS / показаны на гра­фике соответственно как черная, фиолето­вая и зеленая линии.

При проведении анализа следует об­ращать внимание на следующие сигналы индикаторов:

- В случае скользящей средней важ­ны вектор направления ее движения и пе­ресечение с кривой цены. Что касается пересечения, то, на мой взгляд, стоит рас­сматривать только те случаи, когда сколь­зящая средняя отклоняется на 2-3% от линии цены после ее пересечения. Дело в том, что при незначительном изменении ее периода или при изменении метода построения могут появляться те точки пе-

ресечения, которых до этого не было (скользящая средняя при этом была близ­ка к линии цены), или же, наоборот, исче­зать. Такие случаи нередко возникают в основном при практически горизонталь­ном векторе направления скользящей средней.

- В случае RS / нам важно ее нахожде­ние относительно справочных линий (го­ризонтальные синие линии на графике цены) и текущее направление, а также расхождение с ценами. Верхняя справоч­ная линия, определяющая границу зоны перекупленное™, проведена на уровне 70%. Нижняя справочная линия, опреде­ляющая границу зоны перепроданное™, проведена на уровне 40%. Эта несиммет­ричность вызвана тем, что российский рынок после 1998 г. (после дефолта) является «бычьим», поэтому ниже 30% RSI практически не опускается. Что каса­ется крайне важного расхождения с цена­ми, то нам интересны «медвежьи» и «бы­чьи» расхождения (дивергенции). Дивер­генция «медведей» возникает, если цена выходит на новый максимум, a RS / не поднимается выше своего предыдущего максимума, «быков» - если цена падает до нового минимума, a RS / не выходит на новый минимум.

- В случае MACD для нас интересны пересечение сплошной (быстрой) линией пунктирной (медленной, сигнальной) ли­нии и направление этого пересечения.

- Что касается объема, то нам надо знать его дивергенцию с ценами (по ана­логии с RSI ) и величину отклонения теку­щего объема от его среднего значения за последние несколько недель. Дело в том, что часто цена выходит на новый макси­мум или минимум на объеме, значительно меньшем среднего, причем незадолго до этого объемы могли быть заметно выше среднего. Это может свидетельствовать о том, что крупные удачливые игроки зара­нее уже избавили свои портфели от цен­ных бумаг, зафиксировав прибыль в пред­чувствии нисходящей волны или, наобо­рот, наполнили портфели бумагами, пред­видя новую восходящую волну. В этом случае соответственно покупать или про­давать бумаги уже слишком поздно.

Начало исследования - апрель 2003 г., когда началась новая большая восходящая волна. Причиной этому послу­жил целый ряд факторов: скупка акций Сургутнефтегаза, в результате которой резко выросла его капитализация, рост акций ЮКОСа и Сибнефти после объявле­ния об их грядущем слиянии, рост бумаг РАО «ЕЭС России» в связи с позитивными ожиданиями продолжения реформ в элек­троэнергетической отрасли, рост акций Ростелекома, подогретый слухами о при-

ватизации Связьинвеста. Стоит отметить, что основные зарубежные фондовые рын­ки в то время также активно росли. В ре­зультате к июлю индекс РТС значительно вырос, достигнув максимума с начала го­да и максимума со времен дефолта.

Посмотрим на технические показате­ли на начало июля ( ). RS / не достиг нового максимума (в апреле его значение было выше), т. е. налицо «мед­вежья» дивергенция. Кроме того, значе­ние RS / уже вошло в зону перекупленнос-ти. Через несколько дней индекс РТС практически повторяет максимум, а вот RSI уже вне зоны перекупленное™. Затем «быстрая» линия ШСО пробивает сверху медленную. Объем при достижении или повторении максимума заметно снижает­ся - опять «медвежье» расхождение.

В это же время арестовали главу МФО «МЕНАТЕП» и крупного акционера ЮКОСа Платона Лебедева по обвинению в хищении у государства акций АО «Апа­тит» и выводе активов из компании. По­нятно, что данное событие при описанных технических показателях могло стать очень серьезным трендокорректирующим событием, катализатором назревающего падения. Поэтому благоразумным инвес­торам стоило сдать активы. И действитель­но, на рынке данное событие послужило началу пересмотра итогов приватизации и атаки на ЮКОС. Цена начала стремитель­но снижаться и вскоре пробила сверху ли­нию ЕШ, вектор, направление которого стало более горизонтальным, продолжил клониться вниз. Это подтвердило падение и предостерегло инвесторов от покупок до разворота событий. RS / вошел в зону пе­репроданное™.

Когда же закончилось определяющее влияние данного события на рынок? От­ветить на этот вопрос помогают техничес­кие индикаторы. Вскоре после достиже­ния очередного июльского минимума RS / вышел из зоны перепроданное™. В са­мом начале августа линия MACD пробила снизу сигнальную линию, а затем цена пробила линию EMA ( ). В на­чале августа появились слухи о возмож­ной покупке 25% акций ЮКОСа крупной американской нефтяной компанией - по­зитивная информация. Инвесторы получи­ли возможность спокойно наполнять порт­фели бумагами. На рынке началась новая локальная (в пределах общей) восходя­щая волна.

Растущие после снижения ОПЕК квот на добычу цены на нефть, а также присво­ение в начале октября международным рейтинговым агентством Moody ' s России суверенного кредитного рейтинга инвес­тиционной категории вывели индекс РТС на новый, на этот раз исторический, мак-

симум. Посмотрим на технические «сигна­лы» рынка ( ).

Сразу бросается в глаза «медвежье» расхождение RSI с ценами (причем двой­ное), при этом RS / находился в зоне пере­купленное™ продолжительное время. Та­кая же явная дивергенция наблюдается между ценой и объемом, который до этого был очень высок. Кроме того, сразу после достижения ценой максимума «быстрая» линия MACD пробивает сверху «медлен­ную». «Медвежьи сигналы» очень сильны. Вскоре следует пересечение ценой сверху

ЮКОСу на ожиданиях скорого присвоения инвестиционного рейтинга другими влия­тельными международными рейтинговыми агентствами после президентских выборов в России. Рынок поднялся на новую исто­рическую высоту, СМИ дружно «похорони­ли» «медведей». Мировые фондовые рынки также росли в тот период. Посмотрим тех­нически на сложившуюся к середине апре­ля ситуацию на рынке ( ).

На максимуме опять видно «медве­жье» расхождение RS / и объема с ценой. Сразу после этого (на следующий же

ИНДЕКС РТС И ТЕХНИЧЕСКИЕ ИНДИКАТОРЫ

линии ЕМА, подтверждающее коррекцию. Благоразумным инвесторам стоило нахо­диться в этот момент в деньгах. Затем по­следовал арест главы ЮКОСа Михаила Хо­дорковского, и ситуация на рынке в тот момент стала похожа на таковую в начале июля, в том числе и с технической точки зрения. Поэтому и степень реакции на данное событие должна была быть анало­гична степени реакции на арест Лебеде­ва. Так и произошло. На рынке возникла паника, которая усилилась после ареста акций ЮКОСа.

Когда же стало возможно говорить о прекращении определяющего влияния данных событий на рынок, когда закон­чился их розыгрыш? В ноябре, когда це­ны опустились ниже октябрьских, наблю­далось «бычье» расхождение RS / и объе­ма с ценой, RSI при этом находился в зо­не перепроданное™ ( ). Сразу после этого RSI покинул эту зону, а линия ШСО пересекла снизу сигнальную ли­нию. Инвесторы, находящиеся в деньгах, смогли входить в рынок, наполняя порт­фели бумагами. То, что цена пробила снизи линию ЕМА, подтверждает разворот рынка вверх и окончание коррекции (к предшествовавшей локальной волне рос­та). Сформировалась очередная локаль­ная восходящая волна.

Эта волна продлилась почти до сере­дины апреля. Восхождение шло при отсут­ствии новых серьезных претензий власти к

день) началось падение, ставшее началом затяжной нисходящей волны, а линия ШСО пересекла сверху сигнальную ли­нию. Появился и глобальный повод для игры на понижение. Так, в США вышли очень позитивные макроэкономические данные, вследствие чего возникли ожида­ния скорого повышения учетной ставки ФРС США, которая находилась на тот мо­мент на многолетнем минимуме в 1% уже довольно продолжительное время. Это очень серьезное трендокорректирующее событие, поэтому благоразумные инвесто­ры должны были уже избавиться от бумаг. Мировые фондовые рынки (особенно развивающиеся) начали стремительно па­дать. «Медведи», прекратившие свою дея­тельность, вышли из состояния покоя. Од­новременно активизировались действия властей в отношении ЮКОСа. Тут уж не до рейтинга (который в такой ситуации все равно не повысят) - унести бы ноги. Пе­ресечение ценой линии ЕМА сверху под­тверждает падение, которое к тому же произошло на объемах значительно выше среднего. В мае стало ясно, что повыше­ние ставок наиболее вероятно на заседа­нии ФРС США в конце июня. Ситуация с ЮКОСом становилась все более мрачной. Падение продолжалось, но прерывалось заметными отскоками вверх (например, после июньского заявления президента России о незаинтересованности властей в банкротстве ЮКОСа), о чем, как можно

заметить из рисунка, начинают своевре­менно сигнализировать индикаторы.

Перемена тренда в дальнейшем не подтвердилась (например, ЕМА) - инди­каторы снова указывают вниз. Поэтому в подобных случаях, возможно, открытые при этих сигналах «длинные» позиции ре­комендуется снова закрыть, пока они не ушли в минус, и воздержаться от активных действий до дальнейшего прояснения си­туации. В конце июля на очередном ми­нимуме появилось «бычье» расхождение RS / и объема с ценой, затем RS / покинул зону перепроданное™, а в начале августа «быстрая» линия MACD пересекла снизу «медленную». В августе ставки в США сно­ва ожидаемо плавно возросли — начался рост мировых рынков. Негативными ново­стями по ЮКОСу уже никого нельзя было удивить. У инвесторов снова появилась возможность пополнять портфели. Объяв­ление в конце августа аукциона по прода­же госпакета акций ЛУКОЙЛа в конце сен­тября, причем почти наверняка западной компании ( Conoco Philips ), дало рынку значительный положительный импульс. Линия ЕМА пересеклась снизу линией це­ны, что подтвердило восходящий тренд.

Предложенная методика особенно ак­туальна для институциональных инвесто­ров, для которых вследствие значитель­ных объемов средств слишком велики из­держки при частом переформировании портфелей. Дело в том, что данная мето­дика позволяет почти всю длительную восходящую волну находиться в бумагах, а основную часть длительной нисходящей волны - в кэше. Более того, на сигнали­зируемых пиках заинтересованные инвес­торы могут начинать не только закрывать «длинные» позиции, но и покупать опцио­ны пут, что даст возможность при строго фиксированном уровне риска (уровень возможных потерь равен премии опцио­на) получить большую прибыль в случае значительного падения рынка (например, 50% и более от высоты предшествовав­шей восходящей волны).

Также дальновидные инвесторы могут на сигнализируемых минимумах покупать не акции, а опционы колл, что даст воз­можность практически без риска войти в рынок, так как при покупке опционов колл с отдаленной датой экспирации на «бычьем» рынке после существенного па­дения даже риск потери уплаченной за опцион премии очень невелик. Кроме то­го, данная методика может с успехом ис­пользоваться и на срочном рынке, в чем можно убедиться, проанализировав с ее помощью, например, рынок нефтяных контрактов.

Рынок ценных бумаг №23(278) 2004