Наверное, найдется немного предприимчивых и способных менеджеров, которые не мечтали бы о собственном бизнесе. Свобода действий, возможность самостоятельно контролировать работу своего предприятия и получать

солидное вознаграждение могут сделать эту идею весьма заманчивой. Реализовать ее можно посредством выкупа пакета акций предприятия его менеджментом

(management buy out, или МВО) или менеджерами чужой компании (management

buy in, или mbi).

ПРЕИМУЩЕСТВО МВО

Возможность получить значительную финансовую выгоду — далеко не единст­венное основание для выкупа менедже­рами. Среди прочих причин можно на­звать следующие:

- возможность установления контро­ля над предприятием;

- вера в потенциал предприятия;

- свобода от ограничений, установ­ленных материнской компанией;

- обеспокоенность возможной прода­жей бизнеса и потерей рабочего места в существующей компании.

Прежде всего следует отметить по­зитивную мотивацию участия в сделке МВО: те, кто вступают в столь рискован­ные сделки в поиске спокойствия или безопасности, скорее всего, не обретут

их. Вера в потенциал компании нередко связана с тем, что невысокие финансо­вые результаты компании в прошлом были следствием отсутствия со стороны материнской компании необходимой поддержки, и в первую очередь финан­совой. Однако при этом группа менед­жеров осознает возможности бизнеса и понимает, что МВО может стать единст­венным путем реализации этого потен­циала.

Прогнозируемость объема денежных потоков представляет собой наиболее важное условие получения МВО должной внешней финансовой поддержки. Неза­висимо от того, в какой отрасли работает компания, она должна продемонстриро­вать следующие качества:

- быть устойчивой, иметь хорошую «историю» и сложившийся ассортимент

продукции или услуг, благоприятные пер­спективы коммерческой деятельности и прочное положение в своем сегменте рынка;

- функционировать в стабильном сек­торе, который не слишком подвержен цикличности или влиянию колебаний рынка;

- обладать достаточной способностью погашения задолженности, чтобы при не­обходимости привлекать заемные средст­ва, а также иметь хорошие объемы финансовых потоков с высокой степенью прогнозируемости.

Следует отметить, что наличие всех перечисленных выше характеристик представляет собой идеальную ситуацию, которая нетипична для реальной жизни. В действительности все обстоит гораздо сложнее.

Как правило, менеджеры, ставшие собственниками тех компаний, в кото­рых они работали, совершенствуют свою деятельность с помощью повыше­ния профессионального уровня управ­ления. Необходимо, чтобы энтузиазм и «лихорадка» начального этапа - неотъ­емлемая часть МВО — не возобладали над трезвой оценкой экономических возможностей бизнеса и прогнозируе­мых денежных потоков. Также менедже­рам необходимо имеет собственный финансовый вклад в сделку. Вместе с тем это не означает, что им следует иметь в распоряжении значительные финансовые ресурсы, поскольку у боль­шинства менеджеров таких средств мо­жет не оказаться. Инвестиции, осуще­ствленные группой менеджеров, как правило, представляют собой неболь­шую долю в общем объеме финансиро­вания выкупа. Важный фактор успеха -создание сильной команды менедже­ров, обладающих всеми навыками, не­обходимыми для достижения поставлен­ных целей. Институциональные инвесто­ры будут стремиться получить исчерпы­вающую информацию о входящих в группу менеджерах, для того чтобы убе­диться в надежности вложенных ими средств

Необходимо, чтобы энтузиазм и «лихо­радка» начального этапа - неотъемлемая часть МВО - не возобладали над трезвой оценкой экономических возможностей бизнеса и прогнозируемых денежных по­токов.

ПРОЦЕСС МВО

Наиболее важным документом, ко­торый необходимо разработать группе менеджеров МВО, является бизнес-план. Без тщательно продуманного плана действий, основанного на аргументиро­ванных допущениях, МВО не преодолеть этапа мобилизации финансовых ресур­сов. Документ должен отвечать установ­ленным требованиям и обеспечивать предоставление определенной информа­ции. Его основные характеристики - четность и уместность содержащихся и нем данных, ясная структypa, краткость и вместе с тем емкость и отражение всех ключевых аспектов бизнеса, как поло­жительных, так и отрицательных.

В зависимости от ситуации первона­чальный подход к продавцу может стать наиболее деликатным этапом сделки. В том случае если компания имеет непро­фильный бизнес, который рано или позд­но будет продан, все обстоит довольно просто. Группа менеджеров МВО может обратиться за советом к профессиональ­ным консультантам для определения оп­тимального плана действий и попросить консультанта выступить от их имени. Су­ществует ряд соображений, и силу которых необходимо начать контактировать с владельцем компании на самом раннем этапе сделки:

- нецелесообразно осуществлять лишние затраты и вкладывать допол­нительные усилия в планирование, ес­ли владелец компании не намерен про­дать ее;

- если владелец положительно отно­сится к сделке, то группе МВО следует оперативно действовать и сделать пред­ложение до того, как он начнет перегово­ры с другими потенциальными покупате­лями;

- потенциальные инвесторы потребу­ют предоставить исчерпывающую инфор­мацию о компании, которая не может быть получена без согласия владельца компании;

- представление об ожиданиях вла­дельца по цене сделки можно получить на начальном этапе МВО.

Положительная реакция владель­ца послужит сигналом для начала пере­говоров. В зависимости от характера взаимоотношений переговоры может возглавить либо человек, обладающий нужными полномочиями со стороны ме­неджеров, либо их консультант. Впос­ледствии в меморандуме о взаимопони­мании будут описаны объект купли/про­дажи, период эксклюзивности, основ­ные условия продажи, цена и форма оплаты и т. д.

Проверкафинансово-хозяйст­венной деятельности компании (duediligence - долитая проверка) - про­цедура, необходимая для обоснования покупки. Данный процесс проис­ходит по инициативе сторонних ин­весторов и осуществляется как собст­венными силами, так и при участии внешних консультантов. В результате проверки институциональные инвесторы. и банки получают обоснование того, что сделка соответствует отраженным в ме­морандуме параметрам и может быть реально проведена согласно намечен­ному плану. Должная проверка может выявить наличие таких неприятных «сюрпризов», как незавершенные су­дебные разбирательства, «проблемные» контракты компании, или иные неожи­данные сложности. По итогам проверки : составляется отчет, в котором отражает­ся комплексное представление о финан­совом, коммерческом и налоговом по­ложении компании и ее месте на рынке. Предметом пристального изучения ста­новится вся информация о компании -от прошлой хозяйственной деятельности до прогнозов финансовых показателей.

ФИНАНСОВАЯ СТОРОНА СДЕЛКИ

При разработке финансового аспекта сделки основная задача сводится к уста­новлению соответствующего размера и структуры долгового финансирования. Главное преимущество привлечения за­емных средств заключается в том, что оно является наименее дорогостоящей формой финансирования. Как кредитор, так и заемщик должны правильно опре­делить объем заимствований, с тем что­бы обеспечить жизнеспособность компа­нии и избежать чрезмерной нагрузки по обслуживанию долга.

Источниками акционерного капитала в большинстве случаев могут быть менед­жеры компании и институциональные ин­весторы.

Как правило, менеджеры вносят от­носительно небольшие средства в капи­тал, и вполне очевидно, что чем больше их вклад, тем строже их контроль над компанией и выше их доходы в зависи­мости от роста стоимости ее акций. И наоборот, в случае банкротства компа­нии убытки менеджеров будут значитель­ными. Сумма, обычно вносимая менед­жерами, составляет около одного годо­вого оклада и может быть накоплена за счет сбережений или привлечения зай­ма. Позиция институциональных инвес­торов и требуемый ими размер доли в капитале компании будут основываться на перспективах отдачи oт проекта с уче­том рисков.

Нередко инвестирование в акцио­нерный капитал производят венчурные фонды, специализирующиеся на данном виде финансовых вложений. При выборе таких фондов очень важно проявить осмотрительность. Эффектив­ное и взаимовыгодное сотрудничество с ключевым инвестором будет наиболее существенным фактором успеха намеча­емой сделки. Различные венчурные фонды имеют разные интересы. Некото­рые из них сосредоточивают внимание на конкретных отраслях, иные - на оп­ределенных объемах сделок. Одни вен­чурные фонды предпочитают кратко­срочные инвестиции и выходят из сдел­ки, например, через 3-5 лет, тогда как

другие фонды предлагают долгосрочные финансовые вложения. Необходимо сравнить стратегии различных венчур­ных фондов и сделать выбор, основыва­ясь на том варианте, который наиболее устраивает менеджеров. Конкретный вид привлеченного капитала будет за­висеть от качества проекта и предложе­ния венчурного капитала на рынке.

Важный фактор успеха МВО — создание сильной команды менеджеров, обладаю­щих всеми навыками, необходимыми для достижения поставленных целей.

Инвесторы не просто «навскидку» оценивают компанию и принимают ре­шение о приобретении доли участия в ней. Они входят в капитал компании со значительной составляющей заемных средств, что связано с высокими риска­ми. Поэтому инвесторы стремятся уста­новить контроль за принятием ключевых решений в компании и в случае заинтересованности представят предложение, в котором будут зафиксированы условия вложения средств, в частности: сумма, сроки и цели инвестиций; размер диви­дендов и голосующие права, закреплен­ные за акциями; гарантии, требуемые от руководства компании; защита интере­сов миноритарных акционеров, обеспечивающая контроль инвесторов за опе­рациями или основными решениями, ко­торые будут приняты в будущем; размеры вознаграждения, расходы и условия при­влечения заемных средств; структура фи­нансирования.

Менеджеры также несут обязатель­ства перед инвесторами по представлению необходимой им информации. К примеру, инвесторы могут изъявить же­лание контролировать кастинг на долж­ности руководителей компании и размер выплачиваемого им вознаграждения. Ос­новным стимулом для руководства будет увеличение стоимости акций компании, а не сиюминутные выгоды в виде щедрых окладов.

В целом для институциональных ин­весторов наиболее важную роль играют получаемая ими прибыль и способы вы­хода из компании. Размер прибыли ин­ституциональных инвесторов варьируется в зависимости от степени риска предпри­ятия и масштабов конкуренции среди компаний-источников венчурного капитала. Как правило, они ориентируются на уровень отдачи, на вложенный капитал в 25-40%. Для менеджеров это означает не только необходимость работать с боль­шой нагрузкой, но и доступ к экспертной помощи, поскольку инвестор заинтересован, прежде всего, в успешной деятельно­сти компании.

Отдача, получаемая институциональ­ными инвесторами, поступает в виде дивидендов и доходов от продажи ак­ций. При этом их цель состоит в том, чтобы выйти из сделки и получить в ус­тановленные сроки прибыль от роста стоимости акции, приобретаемую за счет набора надежных проектов, в кото­рых они участвуют на протяжении опре­деленного отрезка времени. По истече­нии 3-5 лет они могут рассчитывать на прямую продажу или выход на фондо­вый рынок для продажи своей доли ши­рокому кругу мелких инвесторов либо заранее оговорить схему выхода с ме­неджерами. Менеджеры компании должны предвидеть такую возможность,

тщательно проанализировав относительные преимущества продажи компа­нии тем или иным способом, и провес­ти соответствующие переговоры. Каж­дый из видов выхода из сделки имеет свои «за» и «против». Например, выход на фондовый рынок может означать по­вышение статуса и умение привлекать капитал для компании, вместе с тем объем средств, вырученных путем пуб­личного размещения, может быть огра­ничен. Продажа компании напрямую третьей стороне позволяет реализовать полную стоимость, при этом руководст­во компании утрачивает независимость (столь важную на начальном этапе сдел­ки), и ведущая роль переходит к покупа­телю.

Рынок ценных бумаг #18(273) 2004